2023年3月24日，中国银保监会正式公开发布《中国银保监会关于规范信托公司信托业务分类有关事项的通知》（银保监规〔2023〕1号，以下简称“《信托三分类新规》”），同时发布中国银保监会有关部门负责人就《关于规范信托公司信托业务分类的通知》答记者问（以下简称“《信托三分类新规答记者问》”）。

　　《信托三分类新规》明确将信托业务分为资产服务信托、资产管理信托、公益慈善信托三大类25个业务品种，具体包括：一是资产服务信托。按照服务具体内容和特点分为财富管理服务信托、行政管理服务信托、资产证券化服务信托、风险处置服务信托、经监管部门认可的新型资产服务信托等5小类，共19个业务品种。二是资产管理信托。依据资管新规，按投资性质不同分为4个业务品种，包括固定收益类信托计划、权益类信托计划、商品及金融衍生品类信托计划和混合类信托计划。三是公益慈善信托。按照信托目的不同分为慈善信托和其他公益信托2个业务品种。

　　《信托三分类新规》是继《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称“《资管新规》”）后，监管部门对于信托业务正式出台的首个重磅文件。首先让我们来简单回顾一下《信托三分类新规》出台的历程。

　　1. 2022年4月，银保监会发布《关于调整信托业务分类有关事项的通知（征求意见稿）》（以下简称“《征求意见稿》”），首次明确“信托公司应当以信托目的、信托成立方式、信托财产管理内容作为分类维度”，将信托业务划分为资产管理信托、资产服务信托和公益/慈善信托三大类别。

　　2. 2022年10月银保监会向各信托公司内部发文《关于调整信托业务分类有关事项的通知》（以下简称“《调整信托业务分类通知》”）及《关于开展调整信托业务分类试填报工作的通知》，信托公司根据《调整信托业务分类通知》的要求和内容启动了试分类填报工作。

　　3. 2022年12月银保监会再次发布《关于规范信托公司信托业务分类有关事项的通知（征求意见稿）》（以下简称“《新征求意见稿》”），《新征求意见稿》在《征求意见稿》及《调整信托业务分类通知》的“回归信托本源”、“明确分类维度”、“突出差异竞争”、“保持标准统一”的四个总体要求之上，又新增了“严格合规管理”的要求，强调要在穿透基础上按“实质重于形式”原则对信托业务进行分类，并将之前提出的“突出差异竞争”调整为“引导差异发展”，鼓励信托公司差异化竞争。除总体要求略有修订之外，《新征求意见稿》还对信托业务品种分类做出了进一步的细化调整，并将整改过渡期由五年改为了三年。

　　4. 2023年3月24日银保监会正式发布《信托三分类新规》，并明确自2023年6月1日起实施，这意味着信托业务分类相关规定经历了近一年的反复征求意见稿和修订后即将正式落地。相较《调整信托业务分类通知》、《新征求意见稿》，《信托三分类新规》在信托业务的具体分类方面除了将资产服务信托的位置调整至资产管理信托之前，其他具体分类并没有做大幅调整。

　　在信托业务分类改革以前，“信托产品公募私募之争”[1]一直悬而未决，这一困境缘自于《资管新规》的出台，由于《资管新规》和《信托公司集合资金信托计划管理办法》[2]的并存，导致业界对于信托公司能否向200人以上的合格投资者发行信托产品存在疑虑。《资管新规》中将资产管理产品按照募集方式的不同分为公募产品和私募产品[3]，而根据《中华人民共和国证券法》（以下简称“《证券法》”）第九条[4]的规定，“向特定对象发行证券累计超过二百人”的情形为公开发行，那么对于委托人超过200人的集合资金信托产品而言即满足了“公开发行”的条件，不符合私募产品“非公开方式发行”的特征，因而又引发了此类信托产品属于公募产品还是私募产品的争论。虽然大多数信托公司对此争议持谨慎态度，将其集合资金信托产品的委托人人数控制在不超过200人的范围内，但也有个别信托公司的某些产品仍突破了200人的人数限制。至此，对于信托公司能否向200人以上的合格投资者发行信托产品以及此类产品属于公募性质还是私募性质的答案并不明晰。

　　信托业务分类表明了监管部门对于资产管理信托类产品是私募产品的明确态度。首先，自《征求意见稿》以来，银保监会就坚持资产管理信托业务的私募定位不动摇，而经历了《调整信托业务分类通知》及《新征求意见稿》后，仍明确资产管理信托属于私募资产管理业务，要求“信托公司应当通过非公开发行集合资金信托计划募集资金”并按照信托文件的约定对受托资金进行投资管理。其次，《信托三分类新规》明确对于资产管理业务的监管标准要对标《资管新规》，需要严格执行《资管新规》的各项要求，而按照《资管新规》的行文逻辑，私募产品必须符合“面向合格投资者”及“通过非公开方式发行”两个特征，且“非公开方式发行”需要满足《证券法》中向特定对象发行证券累计不超过二百人的要求。因此，对于资产管理信托（即集合资金信托计划）而言的第一条红线，即其仅能通过非公开募集方式向合格投资者开展募集行为且投资者人数不得超过200人。

　　本次《信托三分类新规》中关于“不得以管理契约型私募基金形式开展资产管理信托业务”较之此前的《征求意见稿》在内容和要求上均无变化，属于一以贯之的不得触碰的红线日，万向信托成为首家成功登记为私募基金管理人的信托公司，此后大量信托公司陆续登记成为私募基金管理人。截至2023年3月25日，根据我们在中国证券投资基金业协会网站（）查询到的信息，目前仍保留着私募基金管理人身份的信托公司有17家，已经注销私募基金管理人身份的信托公司共计27家，由此可见68家信托公司中就有40余家信托公司登记或曾经登记为私募基金管理人，登记时间集中在自2015年1月28日至2016年1月21日期间，备案的私募基金管理人类型包含私募证券投资基金管理人、私募股权、创业投资基金管理人以及其他私募投资基金管理人。就注销私募基金管理人身份的信托公司而言，注销登记的时间集中在自2016年11月1日至2023年1月20日期间。

　　由此可见，自2016年底以来，按照监管部门的要求，大量信托公司在陆续注销私募基金管理人资质。近些年随着私募基金市场的蓬勃发展，信托公司基于多方面考虑（如：扩大投资范围、不占用信托公司的净资本、不缴纳信托业保障基金、降低信托公司展业成本、规避因信托计划持股导致公司定增及转板时无法上市的问题等）借用私募基金管理人的名义规避信托行业的合规监管开展私募基金业务的现象大量存在，且主要集中在契约型基金业务。这也是《信托三分类新规》明确禁止信托公司开展契约型私募基金业务的重要原因，就此《信托三分类新规》要求“按照严禁新增、存量自然到期方式有序清零”的原则对契约型私募基金业务进行整改。因此，除存量契约型私募基金业务自然到期外，信托公司不得新增契约型私募基金业务，但《信托三分类新规》并未限制信托公司管理合伙型基金及公司型基金，这为信托公司管理合伙型基金及公司型基金保留了一定的可能性。

　　2022年4月，银保监会下发《征求意见稿》载明资产管理信托是信托公司依据信托法律关系为信托产品投资者提供投资管理金融服务的自益信托业务。该业务需坚持私募定位，属于私募资产管理服务，区别于为融资方创设融资工具并为其募集资金的私募投行服务；2022年10月银保监会向信托公司下发《调整信托业务分类通知》中删除关于资产管理信托与私募投行业务相区别约定；2022年12月，银保监会下发《新征求意见稿）》强调信托公司不得以信托业务形式开展为融资方服务的私募投行业务，坚决压降影子银行风险突出的融资类信托业务，正式颁布的《信托三分类新规》与2022年12月《新征求意见稿》内容一致。

　　什么是私募投行业务？对此，并无明确的法律依据，有观点认为，投行业务是金融机构为融资方提供专业化的证券创制和承销服务，向融资方收取费用，属于典型的买方机构，是融资业务。那么，是不是就意味着《信托三分类新规》之后，信托公司就不能做融资业务、不能开展信托贷款业务了呢？《信托三分类新规》明确单一信托应当归类为资产服务信托，且受托人开展资产服务信托业务原则上不得以受托资金发放信托贷款。若确实基于委托人合法信托目的受托发放贷款的，应当参照《商业银行委托贷款管理办法》进行审查和管理。可见，根据《信托三分类新规》规定，一方面监管部门对信托公司以资产服务信托项下信托财产发放信托贷款的监管要求进行了明确规定，强调应参照《商业银行委托贷款管理办法》进行管理，即受托人不负责确定借款人及对借款人进行审查、不承担信用风险，亦需要遵守《商业银行委托贷款管理办法》关于发放委托贷款资金来源的规定。但是，另一方面关于以集合资金信托计划形式开展的资产管理信托项下信托财产是否能够发放信托贷款并无明确规定。

　　《信托三分类新规》中强调“信托服务实质是根据委托人要求，为受益人利益而对信托财产进行各种方式的管理、处分”，结合《信托三分类新规答记者问》再次强调“明确信托公司开展信托业务应当立足受托人定位，为受益人利益最大化服务，不得以私募投行角色通过信托业务形式为融资方服务，以防为了向融资方提供融资便利而损害受益人合法权益，偏离信托本质要求。”以及“资产管理信托的业务模式是信托公司发起设立资产管理产品并拟定制式合同，向合格投资者发行募资并签订制式合同，按照产品设计，通过集合运作、组合投资方式对受托资金进行投资管理，并按照产品期限到期清算。银保监会将进一步完善相关配套制度，明确集合资金信托计划组合投资相关要求。”我们理解，从投行业务以融资方利益为出发点、为融资方提供服务的特征来看，其与信托公司开展信托业务以为受益人利益服务的实质形成本质区别，如果信托公司既服务于受益人利益又服务于融资方利益的，必然导致利益冲突产生道德风险，偏离信托业务本质要求。此外，对于“组合投资方式”的强调也引起了信托公司对于集合资金信托计划管理、运用方式要求的进一步关注。[5]

　　特别地，监管部门于近日下发《关于进一步强化信托公司互联网合作贷款规范整改的通知》对信托公司互联网贷款业务提出进一步整改要求，并未禁止信托公司开展互联网贷款业务。因此，我们倾向于认为在短期合理范围内融资业务并不会彻底从信托业务中消失，但是压降融资规模的监管方向不会变，正如《信托三分类新规》规定“坚决压降影子银行风险突出的融资类信托业务”。同时，特别需要关注的是原有单一信托类型的消金业务可能受到《信托三分类新规》和《关于进一步强化信托公司互联网合作贷款规范整改的通知》以及消金类业务监管规定的限制，而可能存在一定合规解释障碍，建议进一步关注合规监管要求。

　　根据《信托三分类新规》，我们理解信托公司展业过程中，以资产管理信托项下信托财产发放信托贷款、开展融资类业务的，应建立严格的防火墙制度、始终以受益人利益为业务出发点，切实避免以信托形式开展私募投行业务，进而损害受益人利益，同时及时根据监管要求做出制度、业务调整。

　　对于此前一致被诟病且一直被监管部门持续关注及极力压降的信托“通道”业务，相较于此前的征求意见稿中一方面禁止信托公司“以任何形式开展通道业务”，一方面规定资产服务信托业务“不得为各类违法违规活动提供通道服务”，并可能因此导致混淆不清的情形，本次《信托三分类新规》调整了相关表述，仅保留了“不得以任何形式开展通道业务”的表述，从而统一了监管口径、思路与标准。

　　对于信托通道业务，目前主要体现于信托公司发起设立的事务管理型信托，但也存在信托公司发起设立“主动管理类信托”，但实质为“借道”信托规避委托人资产经营限制、监管限制的“通道”业务的情况，对此，最高人民法院2019年发布的《全国法院民商事审判工作会议纪要》（以下简称“《九民纪要》”）第93条提供了司法审判领域对于通道业务认定的思路与标准，即“当事人在信托文件中约定，委托人自主决定信托设立、信托财产运用对象、信托财产管理运用处分方式等事宜，自行承担信托资产的风险管理责任和相应风险损失，受托人仅提供必要的事务协助或者服务，不承担主动管理职责的，应当认定为通道业务”。

　　对于传统意义上的通道业务，信托公司管理、运用、处分信托财产的权限往往限定在账户管理、清算分配等事务性职权范围内，具体的投资、处置决策由委托人作出，这与《信托三分类新规》中部分类别的资产服务信托的服务内容与范围可能存在重合，尤其是与行政管理服务信托的服务内容与范围存在较大程度的重合，即资产服务信托（尤其是行政管理服务信托）可能蕴含着“通道”的意味。在本次《信托三分类新规》明确信托公司“不得以任何形式开展通道业务”的基调下，资产服务信托的通道属性如何界定，信托公司开展的资产服务信托（尤其是行政管理服务信托）业务如何规避构成“开展通道业务”，将成为后续信托公司开展此类资产服务信托业务核心关注点及合规红线。

　　就此，我们理解，有别于资金信托项下的通道业务，资产服务信托，旨在依据信托法律关系，根据委托人的需求为委托人提供相应的专业信托服务，其核心在于向委托人提供服务。而目前被监管部门严令禁止及压降的传统意义上的通道业务，更多的体现为资金信托（即《信托三分类新规》中所称“资产管理信托”），且其实质为由信托公司作为“通道”进行底层投资/融资活动（如利用信托公司发放贷款的资质借道信托公司发放贷款），以规避监管从而“套利”，如此前一致被诟病的信托公司充当“影子银行”的情况，故对于通道业务，近年来均为监管部门关注及打压的重点。尽管《信托三分类新规》中为了前后行文统一及强调监管口径（即严禁通道）删除了此前征求意见稿中的资产服务信托“不得为各类违法违规活动提供通道服务”的表述，但中国银保监会有关部门负责人在“《信托三分类新规答记者问》”中亦明确强调了资产服务信托“不得为各类违法违规活动提供通道服务”。我们理解，判断资产服务信托项下服务的“通道”属性以及是否构成开展“通道业务”，其核心还在于信托公司提供的服务所依托的交易背景及交易安排，且应与“事务管理类”服务相区别，信托公司在开展此类业务过程中，除了关注服务内容、服务方式的设定外，还要核心关注服务所依托的信托目的、具体场景、交易背景及交易安排，在此基础上对其进行合法合规性判断，包括充分开展事前尽职调查等。

　　此外，《信托三分类新规》中明确信托公司不得开展“资金池业务”，相较于此前的征求意见稿，删除了“非标”的限定，一方面显示了金融监管层面对于资金池业务的禁止力度与决心；另一方面全面对标《资管新规》，与国内同业相统一，充分体现了本次《信托三分类新规》的原则和基准点。

　　《信托三分类新规》明确规定“信托公司不得擅自调节信托业务分类，同一信托业务不得同时归入多个类别”。从《信托三分类新规》的历史沿革版本来看，自正式颁布前的《新征求意见稿》开始就增加了“确有拟开展的新型信托业务无法归入现有类别的，应当与属地银保监会派出机构沟通，按照服务实质明确业务分类归属后开展”的内容。我们理解，本条款主要体现了三个方面的含义：

　　（1）从体例上看，本款规定放置于“信托公司主体责任”之下，从各信托公司内部管理制度层面要求同一公司内相同业务应按照同一标准进行分类，不得擅自调节。同时，该条款与《信托三分类新规》总体要求中的第（四）款“保持标准统一”相呼应，强调监管层面对于整个行业监管口径的统一要求，这与《资管新规》以来监管部门一致强调的“实行公平的市场准入和监管，最大程度地消除监管套利空间”的监管思路是一脉相承的。

　　（2）本条款与《信托三分类新规》总体要求中的第（五）款“严格合规管理”中的部分内容相呼应，强调在穿透基础上按“实质重于形式”原则根据信托服务实质进行信托业务的分类，避免形式合规但实质违规，错误分类的情形。这要求信托公司在开展信托业务时，需在充分理解《信托三分类新规》中关于各类业务分类标准的基础上准确界定信托公司在各类业务中的具体服务内容与相应的职责边界，避免出现相互交叉的情形。

　　（3）当前正处于信托业务高速转型进程中，不可避免地会出现无法纳入现有业务类别的新型信托业务的情况，为实现对于未来出现的新型业务监管口径的统一，《信托三分类新规》要求各信托公司应就该等新型业务与监管机构充分沟通，按照服务实质确定该等业务的分类归属后方可开展。监管的前期介入并非对业务创新的阻碍，业务开展前先沟通明确统一的业务标准与监管要求，反而为创新业务提供了相应的合规保障，更有利于创新业务的长远、规范化地健康发展以及风险防控。

　　我们理解，实践中部分信托业务具有多重属性，在适用《信托三分类新规》的分类标准时可能尚且存在无法准确区分的问题。例如，目前《信托三分类新规》中所规定的其他行政管理服务信托的主要服务内容为“提供财产保管、执行监督、清算分配、信息披露等行政管理服务”，而该等服务内容在多数服务信托业务中均可能有所涉及。此外，实践中，部分信托业务从其交易背景和交易目的来看，亦可能同时涉及担保品服务、财富管理以及行政服务等多种需求。我们理解，对于具有多种属性的信托业务如何归类的问题，仍有待于监管机构进一步出台配套的实施细则予以明确。在此之前，对于无法准确进行归类的业务，建议信托公司与监管机构根据信托目的、最核心服务内容、交易背景等因素充分沟通确定后再开展，以免被采取要求整改及暂停业务的监管措施。

　　相较于此前多家信托公司收到的监管部门下发的《调整信托业务分类通知》，银保监会于2022年12月30日发布的《新征求意见稿》中，在资产管理信托业务部分新增了“坚持打破刚兑”的表述。而在正式颁布的《信托三分类新规》中，除了保留上述《新征求意见稿》中增加的“坚持打破刚兑”，还要求各银保监局加强宣传引导，指导信托公司树立信托产品打破刚性兑付的风险意识。另外，《信托三分类新规答记者问》中明确了对资产服务信托的监管要求，资产服务信托不得以任何形式保本保收益。

　　早在《资管新规》，监管部门就要求金融机构打破刚性兑付，向投资者传递“卖者尽责、买者自负”的理念，并明确了构成刚性兑付的情形[6]。此次《信托三分类新规》再一次强调，信托公司无论是开展资产管理信托业务还是开展资产服务信托业务均应树立打破刚性兑付的风险意识，坚持打破刚兑。不得以任何形式承诺信托财产不受损失或承诺最低收益是信托公司展业不可逾越的一条红线]，不管是以抽屉协议的形式还是其他形式约定固定回报、保证本金不受损失等保底或者刚兑条款，该等条款一律无效，受益人还可以请求受托人对其损失承担与其过错相适应的赔偿责任。

　　至《信托三分类新规》的正式发布，监管部门在打破刚兑这一事项上屡次新增表述，可以看出监管部门不仅希望信托公司在资产管理信托业务与资产服务信托业务实际开展中能够打破刚兑，更希望信托公司及投资者在理念上发生根本性转变，以彻底破除保本保收益。因此，在理念上，信托公司自身应当树立风险意识，同时在教育投资者的过程中，对投资者加强打破刚兑的风险意识传输，以达信托公司卖者尽责，投资者买者自负的良性循环。在实操中，一方面，信托公司在宣传、推介信托产品时应注意规范销售文本表述及推介人员的推介话术，不向投资者承诺或变相承诺保本保收益，规范受托人适当性义务的履行；另一方面，在信托产品管理中，坚守打破刚兑的底线，回归信托业务本源，真正做到不向委托人保本保收益。

　　较之于此前的征求意见稿，《信托三分类新规》中将“不得通过财产权信托受益权拆分转让等方式为委托人融资需求募集资金”修订为“不得通过财产权信托受益权拆分转让等方式为委托人募集资金”，其一方面在规范逻辑上更为合理，另一方面也再次从本质上否定了以服务信托之名，实现融资为目的的集合资金信托“倒做”的交易模式。我们也注意到，该项调整阻断了实践中由委托人以“过桥资产”先行设立服务信托，后续寻找投资者再行募集资金的交易安排（例如以往交易实践中存在的通过新设集合资金信托计划或基金的形式变相拆分委托人持有的信托受益权、通过买空卖空方式设立信托或通过“盲池类条款”在后期实质改变初始信托财产管理、运用方式等情况）。该项规定进一步明确了即使委托人并非直接融资主体或并非以融资需求为目的，也不能以任何形式汇集资金实现各类信托目的（包括但不限于实现融资、资产取得/投资等），从而使得委托人充当资金通道的业务、为委托人关联方融资的业务、信托受益权代持业务或以任何形式变相实现以服务信托之名，行私募资产管理业务之实的操作缺口进一步被堵住。值得注意的是，关于“其他个人财富管理信托的信托受益权不得拆分转让”“法人及非法人组织财富管理信托受益权不得拆分转让”亦具有同样的作用。但实践交易中出现的委托人通过此类交易变相处置资产、取得资金的交易安排是否也会被纳入委托人“募集资金”范畴仍有待监管部门的进一步释明。

　　特别地，该项规定对受托人的适当性义务，尤其是对委托人交付信托财产来源、信托交易目的、后续信托资金来源、信托财产管理、运用实际情况方面的审查等提出了更高要求。我们在此前征求意见稿阶段，注意到部分信托公司拟通过一系列复杂交易安排或资产转让、处置设置实现融资方融资的交易目的，并均希望包装为“服务信托”形式，该类交易并非监管部门鼓励的业务创新，而是变相规避监管规范要求，还原其实质仍属于募集资金为融资方提供融资的“影子银行”业务。该类违规交易模式在后续交易实践中应特别关注合规风险，以及在司法实践中可能面临的在投资者适当性义务履行、乃至交易效力方面的挑战。

　　此外，此项规定依然将“依据金融监管部门规定开展的资产证券化业务”排除于禁止情形之外，符合目前资产证券化交易基本模式的需求。我们在实践中，有信托公司提及部分交易所开展的信托作为发行载体的债权融资计划是否可视为服务信托产品的问题，并以其上位法仍然受限于“金融监管部门规定”，且属于“类资产证券化”业务作为解释口径。依照本次《信托三分类新规》的规范目的和要求，我们倾向于本款不宜作扩大解释，此类交易仍然建议参照具有融资属性的资产管理信托进行合规性审查。

　　在2022年4月《征求意见稿》阶段，资产服务信托“可以是自益信托，也可以是他益信托”，其中在“财富管理受托服务信托”分类项下有“其他财富管理信托”一类，具体为“信托公司作为受托人，接受单一个人、企业或其他组织委托，提供财务规划、资产配置、投资管理等财富管理信托服务。其他财富管理信托财产金额或价值不低于500万元”，即并未明确限制该类信托不得为他益信托。

　　在2022年10月《调整信托业务分类通知》阶段，资产服务信托同样“可以是自益信托，也可以是他益信托”，其中在“财富管理受托服务信托”分类项下有“企业及其他组织财富管理信托”一类，此时该类信托的名称已发生变化，并进一步规定“企业或其他组织应当以自身合法所有的财产设立财富管理信托，不得以受托管理的他人财产设立财富管理信托”，即此阶段亦未限制该类信托不得为他益信托，而是从设立信托的财产的权属角度限制企业或其他组织不得以受托管理的他人财产设立财富管理信托。

　　在2022年12月《新征求意见稿》阶段，资产服务信托项下“法人及非法人组织财富管理信托”（该类信托名称相较此前有了变化）开始明确规定“除以薪酬福利管理为信托目的外，法人及非法人组织财富管理信托应当为自益信托”。正式颁布的《信托三分类新规》与2022年12月《新征求意见稿》内容一致。

　　除以薪酬福利管理为信托目的外，法人及非法人组织财富管理信托应当为自益信托，表明该类信托仅能为了法人或非法人组织自身的利益而设立，不得为了其股东或合伙人（或其他第三方）的利益而设立。我们理解，如果法人及非法人组织财富管理信托可以为他益信托，那么在受益人的设置方面，无法像个人作为委托人设立的家族信托那样将受益人限定为“亲属”的范围，法人及非法人组织通过设立他益信托实现资产转移将无法规范和限制，对资产交易的稳定及交易合法合规性很难有效监管。这与监管部门在《信托三分类新规答记者问》中提及的严防不当利用信托机制灵活性变相开展违规业务，信托公司要在穿透基础上按“实质重于形式”原则对信托业务进行分类、明确资产服务信托不得为任何违法违规活动提供通道服务等监管精神也一脉相承。另外，除了法人及非法人组织财富管理信托外，家族信托的受益人明确为仅能是委托人或其亲属，那么家庭服务信托、保险金信托及其他个人财富管理信托并没有限制只能为自益信托，那么这些类型的财富管理服务信托的受益人有无限制呢？还有待于监管机构进一步出台配套的实施细则予以明确。

　　本次《信托三分类新规》中关于财富管理信托财产来源的限制以及对财富管理信托受益权转让的限制等相关内容相较于2022年12月颁布的《新征求意见稿》的内容没有实质变化，但是相较于之前发布的两版《征求意见稿》属于新增内容。此次明确了，委托人不得以资产管理产品财产、资产服务信托财产或者以其他方式汇集他人财产设立财富管理信托，也不得通过向资产管理产品直接或间接转让财富管理信托受益权等方式帮助资产管理产品管理人以资产管理产品财产变相设立财富管理信托，但是下述两种情形除外：（1）单个资产管理产品管理人以资产管理产品资金委托信托公司提供专户受托服务的，不得投资于配置银行存款、标准化债权类资产、上市公司股票、公募证券投资基金以及符合信托监管规定的衍生品以外的其他产品。（2）信托公司可以依据人力资源社会保障部门关于年金基金管理的规定，为年金基金提供专户受托服务。

　　由此可见，除了为单个资管产品提供专户受托服务投资于配置银行存款、标准化债权类资产、上市公司股票、公募证券投资基金以及符合信托监管规定的衍生品，可以接受单个资管产品委托；以及依据人力资源社会保障部门关于年金基金管理的规定，可以接受年金基金委托外，法人或非法人组织不得以资产管理产品财产、资产服务信托财产或者以其他方式汇集他人财产设立财富管理信托。

　　我们在开展其他个人财富管理信托、法人及非法人组织财富管理信托时，需要核查信托财产的来源，如何核查是合法所有的资产，需要提供哪些证明，这将成为信托公司开展这一类型财富管理信托的重要关注点。从目前信托公司开展家族信托业务和资产管理信托业务的经验来看，通常信托公司在核查资产来源时，一般是采用委托人自行承诺+辅助材料证明的方式进行，但是随着监管机构对信托公司受托管理责任的要求逐渐趋严的态势来看，如果只是简单地以“自认”或“承诺”的方式作为主要核查依据，可能很难满足监管机构的要求。

　　本次《信托三分类新规》中呈现的“资管产品服务信托”较之此前的《征求意见稿》在内容和要求上均无较大变化，其定义为“信托公司接受资管产品管理人委托，为单个资管产品提供运营托管、账户管理、交易执行、份额登记、会计估值、资金清算、风险管理、执行监督、信息披露等行政管理服务，不参与资管产品资金筹集、投资建议、投资决策、投资合作机构遴选等资产管理活动。”

　　从定义内容可知，该类服务信托具备显著的资源互补合作特征：资管产品管理人与信托公司进行合作，由资管产品管理人负责完成投资决策等核心内容，由信托公司依托专业经验提供行政管理服务。通俗理解即信托公司“不募集、只服务”，亦可理解为一种管理人提供“脑力”，信托公司提供“劳力”的“合作型创新金融产品”。

　　我们理解，“资管产品服务信托”绝非传统意义上的“通道业务”或“事务管理类信托”，而是突出信托公司服务优势的服务信托产品，该类产品的定位凸显了监管部门对信托“回归本源”，提供高质量信托服务的期许。

　　本次《信托三分类新规》中虽然明确规定“服务信托”不适用《资管新规》，但又强调“资管产品服务信托”不得与《资管新规》相冲突。那么，为何要在“不适用”的基础上还要反强调“不得冲突”呢？

　　结合上述“资管产品服务信托”的特征，我们理解，“不适用”是因为其聚焦服务，不涉及募集行为，不具备典型的资产管理特征；而“不得冲突”则是因为如下两个原因：一方面，“资管产品服务信托”直接为资管产品提供了服务，如该等信托产品中出现与《资管新规》冲突的内容，可能会对资管产品造成一定风险，进而导致资管产品存在合规问题；另一方面，财富管理服务信托等在资产管理属性方面亦有规制之必要，也是为了更好的对接《资管新规》中对资管产品统一管理的要求，使得资管产品与“资管产品服务信托”具备更好的适应性。我们理解，《信托三分类新规》规范中强调“资产服务信托”区别于传统“通道业务”，以及对于《资管新规》适用性进行的说明，均有助于信托公司处理其在证券投资业务、资管产品推介、销售中的常见困境问题。

　　同时，在《信托三分类新规答记者问》中也明确了资管产品管理人作为委托人设立资产服务信托，信托公司仅限于向其提供行政管理服务和专户管理服务，且不得与资管新规相冲突，以防出现多层嵌套、变相加杠杆、会计估值不符合资管新规要求等情形。

　　那么在实操中，资管产品服务信托是否可以接受单一委托人的委托进行投资呢？根据《信托三分类新规答记者问》的内容，《信托三分类新规》未将单一资金信托纳入资产管理信托范畴，主要因为所谓的单一资产管理信托实质是专户理财，根据业务实质应当归入资产服务信托中的财富管理信托，而不是资产管理信托，即从上述内容可知单一资金信托是专户理财。在《信托三分类新规答记者问》中又明确了信托公司可以提供专户管理服务。从字面来理解，资管产品服务信托是可以接受单一委托人提供专户服务进行投资的。同时，结合《信托三分类新规》的内容，单个资产管理产品管理人以资产管理产品资金委托信托公司提供专户受托服务的，不得投资于配置银行存款、标准化债权类资产、上市公司股票、公募证券投资基金以及符合信托监管规定的衍生品以外的其他产品。因此，可以看出单个资产管理产品管理人以资产管理产品资金委托信托公司提供专户受托服务是可以进行投资标的有一定限制的投资的。但是，不得与《资管新规》相冲突。

　　《信托三分类新规》的正式颁布不仅是信托业务形式上分类的方法规范，更是对信托公司及其从业人员处理现有存续问题以及选择未来发展方向具有重要而深远的影响。此次信托分类改革是监管部门在强调信托公司回归受托人定位的基础上，对信托业务进行重新分类并提出了新的监管要求，旨在促进各类信托业务规范发展，积极防控风险和巩固乱象治理成果，引领信托业发挥信托制度优势有效创新，从底层逻辑上丰富信托本源服务供给，摆脱传统发展路径依赖，加快业务健康、有序转型，推动行业实现高质量发展。此次信托分类改革是颠覆性的，也对信托公司及其从业人员提出了更高的要求。植德金融部将同大家一起继续聚焦信托转型，继续更好地为信托客户服务。

　　*本文系集体创作完成，除合伙人龙海涛、吴旸、李凯伦外，赵鹏翔、苏晓燕、张艳娇、赵蒋云、袁海波、孙晶晶、杨蔚曦、陈禹竹等律师也共同参与了编写工作。

　　[1]可参考《植德观点 公募可投非标，是否意味着信托产品公募私募之争破局？》

　　（五）信托资金有明确的投资方向和投资策略，且符合国家产业政策以及其他有关规定；

　　（七）信托合同应约定受托人报酬，除合理报酬外，信托公司不得以任何名义直接或间接以信托财产为自己或他人牟利；

　　[3]《中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、国家外汇管理局关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》

　　四、资产管理产品按照募集方式的不同，分为公募产品和私募产品。公募产品面向不特定社会公众公开发行。公开发行的认定标准依照《中华人民共和国证券法》执行。私募产品面向合格投资者通过非公开方式发行。

　　第九条 公开发行证券，必须符合法律、行政法规规定的条件，并依法报经国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门注册。未经依法注册，任何单位和个人不得公开发行证券。证券发行注册制的具体范围、实施步骤，由国务院规定。

　　[5]在《信托公司集合资金信托计划管理办法》（2008修订）第二十五条中规定，“信托资金可以进行组合运用，组合运用应有明确的运用范围和投资比例。信托公司运用信托资金进行证券投资，应当采用资产组合的方式，事先制定投资比例和投资策略，采取有效措施防范风险。”但该条实际被适用情况与规范要求存在一定差异，建议进一步关注后续监管部门对集合资金信托计划组合投资的相关要求。

　　六、金融机构发行和销售资产管理产品，应当坚持“了解产品”和“了解客户”的经营理念，加强投资者适当性管理，向投资者销售与其风险识别能力和风险承担能力相适应的资产管理产品。禁止欺诈或者误导投资者购买与其风险承担能力不匹配的资产管理产品。金融机构不得通过拆分资产管理产品的方式，向风险识别能力和风险承担能力低于产品风险等级的投资者销售资产管理产品。

　　金融机构应当加强投资者教育，不断提高投资者的金融知识水平和风险意识，向投资者传递“卖者尽责、买者自负”的理念，打破刚性兑付。

　　（一）资产管理产品的发行人或者管理人违反真实公允确定净值原则，对产品进行保本保收益。

　　（二）采取滚动发行等方式，使得资产管理产品的本金、收益、风险在不同投资者之间发生转移，实现产品保本保收益。

　　（三）资产管理产品不能如期兑付或者兑付困难时，发行或者管理该产品的金融机构自行筹集资金偿付或者委托其他机构代为偿付。

　　92.【保底或者刚兑条款无效】信托公司、商业银行等金融机构作为资产管理产品的受托人与受益人订立的含有保证本息固定回报、保证本金不受损失等保底或者刚兑条款的合同，人民法院应当认定该条款无效。受益人请求受托人对其损失承担与其过错相适应的赔偿责任的，人民法院依法予以支持。

　　实践中，保底或者刚兑条款通常不在资产管理产品合同中明确约定，而是以“抽屉协议”或者其他方式约定，不管形式如何，均应认定无效。

　　植德金融部致力于在具有中国特色的金融法律监管环境下帮助客户解决各类复杂问题，为客户提供全面的、综合性的金融领域法律服务。植德金融部由银行与金融、家事服务和财富管理、特殊资产与破产重组三大业务领域构成，在结构化融资、资产管理及破产重组领域经验丰富、业绩卓著，能够系统地提出行之有效且极具创新性的综合性解决方案，自始处于国内领先地位。

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　　秉持“公司制、一体化”的管理与运营，以及有方向、有质量的适度规模化，经过近6年的携手共进，植德已成长为一家拥有合伙人 120 余位，律师及专业人士共 500 多名，在北京、上海、深圳、武汉、海口、香港设有 6 家办公室的综合性律所，多个省会办公室已在筹建之中。

　　植德以“体面、专业、合作、进取、友爱”为价值观，以“精益服务，成就客户”为使命，聚焦境内外公司、金融及资本市场客户，围绕“资金端（发行端）、交易端（资产端）、退出端（争议端）”这一闭环，陪伴客户从初创期、成长期到成熟期的发展全过程，呼应不断变革与创新的法律市场，以及客户日益复杂或具创新性的商业需求，提供全周期、立体化、一站式的综合法律服务。QY球友会